一、實證研究假設

實際稅負是反映稅收政策力度的關鍵指標。站在實施并購重組的企業角度，實際稅負和并購重組稅收政策密切相關。一方面，對可能被并購重組的目標企業而言，如果享受了行業或區域性的稅收優惠，或存在可以稅前彌補的虧損等情形，那么其實際稅負水平往往較低，從而對有并購重組意愿的企業產生減輕稅收負擔的預期;另一方面，對并購企業而言，如果其生產經營狀況良好，財務管理水平較高，稅收負擔較低，稅后利潤較多，資金較為充沛，那么實施并購重組的主觀意愿和客觀條件相對較強。此外，并購重組實施過程中的稅收優惠，又會進一步降低并購重組當期的稅收負擔，刺激并購重組的開展。據此，提出假設1：實際稅負越低，企業越容易實施并購重組。

與民營企業相比，國有企業股權集中度高，管理層由政府直接任命，政府主導和行政推動是很多國有企業實施并購重組的主要動因。實踐中，國有企業在并購重組交易前后可以獲得直接或間接的政府優待，加之客觀上存在的價格管制、利潤上繳和稅利合一的運營和考核方式，可能導致國有企業對稅收政策不如民營企業敏感。此外，由于并購重組存在失敗風險，一些國有企業的管理層“求穩”，存在風險規避心理，導致在同等的稅收激勵下，國有企業的并購重組意愿不如民營企業強烈。由此，擬提出假設2：與國有企業相比，企業所得稅政策對民營企業并購重組更為有效。

從近年來我國并購重組稅收政策的發展歷程看，2014年是一個非常重要的變動“節點”。2014年之前，并購重組特殊性企業所得稅處理的最低比例要求為75%，2014年，國務院發布《關于進一步優化企業兼并重組市場環境的意見》，明確提出修訂完善兼并重組的稅收政策;同年，《財政部 國家稅務總局關于促進企業重組有關企業所得稅處理問題的通知》(財稅﹝2014﹞109號)將適用特殊性企業所得稅處理的并購重組最低比例要求由75%降低到50%，并擴大了特殊性企業所得稅處理的適用范圍，政策力度增大。據此，初步判斷在2014年之后，并購重組企業所得稅政策的效果進一步增強。由此，進一步提出假設3：2014年我國對并購重組企業所得稅政策的調整，提升了政策效果。

二、研究思路與變量設定

(一)研究思路

并購重組涉及面廣，影響因素較多，既要全面考察可能對并購重組事項產生較大影響的主要因素，又要避免考慮次要乃至無關因素過多而“稀釋”或“扭曲”主要因素的實際影響。為此，本文先用因子分析法確定對并購重組企業產生影響的潛在因子并確定主要因子，再分別加入并購重組企業所屬行業、所在地區的經濟發展水平、并購重組年度和企業產權性質等作為控制變量進行綜合研究。

考慮到研究對象的可比性和并購重組數據的透明度，樣本企業來源于國泰安經濟金融研究數據庫中的并購重組數據庫。考慮到《企業所得稅法》是從2008年開始實施的，故選擇2008～2018年的a股上市公司作為樣本，并剔除了具有顯著不同財務特征的金融企業以及涉稅數據存在缺失的上市公司，共獲得樣本13 978個，其中5 762個為實施了并購重組的樣本，8 216個為沒有實施并購重組的配對樣本。在并購重組的相關變量中，既有連續變量，也有非連續變量，還存在一些虛擬變量，擬利用因子分析法確定并購重組的主要影響因子，并運用logistic模型對并購重組的影響因素特別是稅收因素進行實證檢驗，以評價政策效果。

(二)變量設定

從內在動因看，企業通過并購重組可以獲得財務上的協同效應(croson，2004)，從而提高資產收益率和企業市值，并會受到企業現金流的影響(stephen，1999)。作為并購重組的決策者，管理層的過度自信會提高并購重組的概率，擴大企業規模，但也會增加并購重組失敗的風險(malmendier，2008)。并購重組過程中可能會涉及債務轉移，為完成對價支付，很多企業會根據自身資產狀況進行債務融資并獲得稅前扣除(杜劍，2017)。而根據股票市場驅動理論(卓紘畾，2012)，上市公司的股票收益和市盈率狀況會引發或抑制并購重組動機，企業的成長性是選擇并購重組對象的關鍵指標(ayadi，2013)。鑒于股東對并購重組的顯著影響和信息不對稱的存在(王俊秋，2011)，大股東可能會人為推動或阻礙并購重組交易，甚至“掏空”企業并損害中小股東的利益。此外，由于企業所有者和管理者之間的委托代理關系，管理者可能傾向于通過并購重組提升業績以獲得更高的薪酬(hagendorff，2011)。而實際稅負既反映了企業的稅收待遇，也是企業通過并購重組獲得稅收利益的關鍵所在(poonyawat，2018)。綜合多方面因素，本文選取了影響企業并購重組的若干變量，如表1(略)所示。

(三)描述性統計分析

從表2(略)可以看出，目標企業與配對企業之間既有共同點，也存在顯著區別。其中，目標企業的tax變量均值為-1.162，表明目標企業實際稅負水平不高。抽樣分析發現，很多并購重組企業存在經營性虧損，并且一些企業的虧損額比較大，拉低了樣本稅負指標的均值。形成對照的是，沒有實施并購重組的配對樣本的tax變量均值為4.818，這和前面的假設1基本吻合，即實際稅負越低，企業越容易實施并購重組。不過，這一判斷沒通過顯著性檢驗，原因可能在于稅收只是影響企業并購重組的重要變量之一，但并不是決定性變量。

三、影響企業并購重組的因子分析

(一)因子分析適應性檢驗

上述影響企業并購重組的變量中，既有管理因素，也有財務和稅收因素，且相互之間存在關聯，需要進行相關性檢驗。pearson相關性檢驗顯示，變量之間確實存在比較顯著的相關性，說明確有必要進行因子分析。樣本數據的kmo取值為0.725，較為適合進行因子分析。巴特利特球形檢驗統計量的近似卡方值較大，并且顯著性sig小于0.01，可以否定相關矩陣為單位陣的零假設，即變量之間存在比較顯著的相關性，這和pearson相關性檢驗的結論是一致的，適合進行進一步的因子分析。

表3(略)給出了影響并購重組15個公因子的總方差解釋，每個公因子代表了表2(略)中影響并購重組相關變量的組合，反映了對樣本指標信息的提取程度，具體含義需通過載荷矩陣中相關變量的系數值加以確認。其中，基于貢獻值大于1的公因子為主成分，這里一共有7個主成分公因子。“提取載荷平方和”表示未經旋轉時的公因子的方差貢獻值、方差貢獻率和累計方差貢獻率。7個公因子“提取載荷平方和”的方差貢獻值、方差貢獻率和累計方差貢獻率與“初始特征值”中的方差貢獻值、方差貢獻率和累計方差貢獻率取值相同，說明7個主成分公因子可以解釋總方差的64.165%。“旋轉載荷平方和”表示經過因子旋轉后得到的公因子的方差貢獻值、方差貢獻率和累計方差貢獻率。和旋轉前相比，每個公因子的方差貢獻值雖然有所變化，但是最終的累計方差貢獻率保持不變。至此，7個公因子通過了適應性檢驗，但其各自最能代表的變量和相關變量的權重有待識別確定。

(二)主要影響因子識別

對一個變量而言，因子載荷是變量與影響因子的相關系數，因子載荷絕對值越大，表示因子與該變量的關系越密切，即更能代表這個變量。上述7個主成分因子分別用f1、f2、f3……f7表示，f1因子的載荷矩陣顯示其h(第一大股東持股比例)和h_5(前5位大股東持股比例的平方和)的絕對值明顯高于其他變量，表明其更能代表h(第一大股東持股比例)和h_5(前5位大股東持股比例的平方和);同理，f2因子更能代表size(企業規模)和salary(高管薪酬);f3因子則更適合代表roa(資產凈利率)和rda(資產負債率);f4因子則較好地代表了flua(流動資產比率)和cash(現金充足率);f5因子可以代表pe(市盈率);f6因子可以代表eps(股票收益率)、roe(凈資產收益率)及growth(成長性);f7因子則代表了tax(實際稅負率)。

在明確了f1、f2、f3……f7所代表變量的基礎上，表4(略)給出了7個因子的得分矩陣，其數值對應了7個因子中相關變量的具體影響權重，可用公式表示如下：

四、模型構建與實證檢驗(略)

五、結論與政策建議

(一)基本結論

本文實證分析了我國有關并購重組企業所得稅政策的實際效應。研究表明：實際稅負對企業并購重組行為具有較為顯著的影響，較低的實際稅負更有利于企業并購重組的開展;民營企業對并購重組的企業所得稅政策及其變動更為敏感，稅收政策效果明顯優于國有企業;2014年我國降低了并購重組企業所得稅優惠政策的適用條件，明顯提升了稅收政策對并購重組的實際效應。

(二)政策建議

鑒于企業所得稅對企業并購重組的顯著影響，有必要結合稅收政策實際效應和內外部環境的變化，有針對性地及時調整完善并購重組的企業所得稅政策，充分發揮稅收對并購重組的支持引導作用。結合上述研究結論，可以從以下方面予以完善。

一是有針對性地降低并購重組企業的稅收負擔。理論和實踐表明，并購重組有利于提升企業經濟效益、優化產業結構布局和增進社會福利水平，應予以必要政策支持。并購重組和資本交易密切相關，涉稅金額大，持續時間長，交易方式多元，存在大量的“紙面收益”，而“紙面收益”和生產經營所得存在明顯區別。對此，在繼續執行制度性減稅政策的大背景下，要有針對性地降低并購重組企業特別是并購重組所得的稅收負擔。在目前對特殊性并購重組“暫不征稅”規定的基礎上，可以對存在納稅困難的一般性并購重組予以遞延納稅，對并購重組企業或目標企業其中一方主營業務為《戰略性新興產業目錄》所列內容的并購重組減半征收企業所得稅，對并購重組雙方主營業務均為《戰略性新興產業目錄》所列內容的并購重組免征企業所得稅，以進一步降低并購重組的制度成本，助力供給側結構性改革和經濟高質量發展。

二是進一步優化并購重組企業所得稅政策條件。分階段的實證研究表明，2014年我國將適用特殊性企業所得稅處理的并購重組最低比例要求由75%降低為50%后，政策效果更加顯著。然而，該規定主要考慮了單次并購重組的比例，即一次性“增量”要求，沒有充分考慮影響并購重組的綜合因素，即疊加性“存量”狀況。建議將目前50%的比例要求細化為一次性或一年內累計并購重組50%以上的股權或資產，以及實現對目標企業100%控制的并購重組。此外，考慮到并購重組收益中除了股權支付外，還涉及固定資產、生物資產、無形資產、存貨等不易流通和變現的非貨幣形式，可以將目前最低85%的“股權支付”比例要求改為“非貨幣形式”占比不低于85%，既保持了政策的連續性，也和《企業所得稅法實施條例》保持一致，從而更好匹配并購重組企業的實際納稅能力。

三是逐步擴大并購重組稅收優惠的適用范圍。研究表明，民營企業對并購重組的稅收政策更為敏感，并購重組的稅收政策對其也更為有效。對此，在對國有企業并購重組予以必要支持的同時，建議對原本僅適用于國有企業并購重組的優惠政策進行甄別篩選，將具有普適性的優惠政策規定逐步擴大到適用于所有企業，為民營企業發展壯大營造更好的稅收環境，引導和激勵各種所有制企業自主、自愿參與兼并重組。